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SEC Proposes Regulation E-Delivery: Modernizing Capital Markets Communications

On July 16, 2026, the SEC published proposed Regulation E-Delivery (“Reg E-Delivery”) to expand the ability of issuers, market intermediaries, and others to use electronic delivery to satisfy requirements to deliver regulatory information, including proxy statements and prospectuses, under the federal securities laws.  This sweeping rulemaking would shift the default mechanism for regulatory disclosures from traditional paper mailing to electronic delivery across federal securities laws.

For decades, public companies, investment advisers, broker-dealers, and investment funds have operated under legacy SEC guidance established in the 1990s. Under that old framework, sending materials electronically required obtaining prior affirmative opt-in consent from each investor. Proposed Reg E-Delivery replaces that model with an electronic default framework. This update eliminates administrative friction, printing expenses, and shipping delays while preserving full choice for investors who prefer physical paper.  If adopted, Reg E-Delivery would be the SEC’s primary rule addressing e-delivery superseding current guidance on the subject.

SEC Chairman Paul S. Atkins highlighted the strategic importance of Read More »

SECが電子配信に関する規制案を提示：資本市場コミュニケーションの近代化

2026年7月16日、SECは、発行会社、マーケット・インターミディアリーなどが、連邦証券法に基づく委任状説明書や目論見書を含む法令上の情報の交付義務を電子配信によって履行できる範囲を拡大する規則案「電子配信規則案」を公表しました。この包括的な規則制定により、連邦証券法全般における法令上の開示のデフォルトの手段は、従来の紙媒体による郵送から電子配信へと移行することになります。

数十年にわたり、公開会社、投資顧問、ブローカー・ディーラー、投資ファンドは、1990年代にSECが策定した従来のガイダンスに基づいて運用してきました。この旧来の枠組みでは、資料を電子的に配信するためには、各投資家から事前に明示的な同意を得る必要がありました。今回の規則案では、この仕組みを電子配信を原則とする枠組みに置き換えます。この変更により、投資家が紙媒体を希望する場合にはその選択肢を完全に維持しながら、事務負担、印刷費用、発送の遅延を解消することが可能になります。採択された場合、この規則は電子配信に関するSECの主要な規則となり、現在の関連ガイダンスに取って代わることになります。

SECのポール・S・アトキンス委員長は、この近代化の取り組みが持つ戦略的重要性について、次のように強調しました。

「本日、委員会は、金融サービス業界がテクノロジーを活用し、一般の米国人投資家に利益をもたらすための重要な一歩を踏み出しました。発行会社、マーケット・インターミディアリーなどが投資家と情報をやり取りする際のデフォルトの方法として電子配信を認めることを提案することで、現代にふさわしい規制の枠組みに向けて、さらに一歩前進することになります。これは私の政策課題の重要な柱の一つです。人工知能やブロックチェーン技術の時代において、紙媒体による交付をデフォルトとする仕組みは、もはや標準ではなく、過去の遺物であるべきです。」

電子配信規則案の適用範囲と主要な定義Remove term: Personal Financial Information (PFI) Personal Finan

今回の規則案は、3つの基本的な定義を通じて、市場参加者および規制対象となる開示に幅広く適用されます。電子配信規則案では、一定の条件を満たすことを前提として、対象となる事業体が対象情報の交付方法として電子配信をデフォルトの手段として利用することを認めます（義務付けるものではありません）。

対象事業体

提案されている「対象事業体」の定義には、連邦証券法に基づき、投資家または市場参加者に対して対象情報を交付する義務を負うすべての個人または組織が含まれます。対象となる事業体には、以下が含まれます。

• 1934年証券取引所法に基づく報告会社、および1933年証券法に基づき証券募集の登録を行う発行会社。
• ミューチュアル・ファンド、上場投資信託（ETF）、クローズドエンド型ファンドを含む登録投資会社。
• 事業開発会社（BDC）。
• 登録投資顧問（RIA）および免除報告アドバイザー。
• 登録ブローカー・ディーラーおよび地方債証券ディーラー。
• 登録移転代理人および清算機関。

対象情報

「対象情報」には、連邦証券法に基づいて義務付けられているほぼすべての法定開示および規制上の開示が含まれます。公開事業会社については、対象情報には以下が含まれます。

• 証券法に基づく目論見書および目論見書補足書。
• 規則14Aおよび規則14Cに基づく委任状説明書、委任状投票カード、情報説明書。
• 年次報告書、様式10-Kによる提出書類、四半期報告書である様式10-Q、および株主向け報告書。
• 公開買付け関連資料およびスケジュール13E-3に基づく取引説明書。

投資顧問および投資ファンドについては、対象情報にはファンドの目論見書、概要目論見書、年次および半期の株主向け報告書、様式ADV第2部のパンフレット、様式CRSの顧客関係概要が含まれます。ブローカー・ディーラーについては、この用語には取引確認書、顧客口座明細書、最善の利益規則に基づく開示が含まれます。

この規則案では、対象情報から明示的に除外されるものを3つに限定しています。それは、クラウドファンディング規則に基づく開示、規則15c2-11に基づくブローカー・ディーラー情報、および規則15Fi-2に基づく証券ベース・スワップ取引確認書です。これら3つのカテゴリーについては、引き続き、それぞれに定められた個別の法定交付規則が適用されます。

対象受領者

「対象受領者」には、連邦証券法に基づき対象情報を受領する権利を有する、現在または将来の顧客、依頼人、個人投資家、機関投資家である株主、取引相手方、または証券保有者が含まれます。

交付方法と技術的要件

電子配信規則案は、事前に明示的な同意を取得することなく、対象事業体が電子的な方法で交付義務を履行できるセーフハーバーの枠組みを定めています。このセーフハーバーを利用するためには、対象事業体は以下の3つの基本的な条件を満たす必要があります。

第一に、受領者が対象事業体に電子アドレスを提供しているか、その電子アドレスを連絡手段として使用することを承諾している必要があります。電子アドレスは柔軟に定義されており、電子メールアドレス、テキストメッセージを受信できる電話番号、口座のオンラインポータルを通じたダイレクトメッセージ、その他の電子的なメッセージング手段が含まれます。

第二に、対象事業体は、対象情報が指定された電子アドレス宛てに電子的に送付されることを受領者に明確に通知しなければなりません。

第三に、受領者はいつでも電子配信を拒否し、紙媒体の書類を無料で請求できる権利を有します。

また、この規則案では、対象となる文書に個人金融情報（PFI）が含まれているかどうかに応じて、2つの異なる電子配信方法を定めています。

交付方法

提案されている電子配信規則案では、対象事業体は、提供する情報の種類に応じて、2つの電子配信方法を利用できるようになります。それは、直接交付と利用可能通知です。利用可能な交付方法は、対象情報に個人金融情報（以下「PFI」）が含まれているかどうかによって異なります。PFIは、対象受領者の個人的な財務事項に関する情報として定義される予定です。

電子配信の方法にかかわらず、対象情報の交付には、以下の手続きについて説明する明確な通知を目立つ形で記載する必要があります。(1) 受領者から請求があった場合に対象情報の紙媒体を入手する方法、および対象事業体が対象情報の紙媒体を無料で提供する義務、(2) いつでも電子配信を拒否し、拒否の手続き後、対象情報の全部または一部について、無料で紙媒体による交付を受ける方法、(3) 電子アドレスを無料で更新する方法。この通知には、少なくとも、これらの請求や更新を行うことができるウェブサイトへの案内を記載する必要があります。

また、電子配信の方法が利用可能通知であるか対象情報の直接交付であるかにかかわらず、対象事業体は、連邦証券法に基づき対象情報の交付が義務付けられている期限までに、対象情報を交付しなければなりません。

直接交付

対象情報に個人金融情報が含まれていない場合、たとえば公開会社の委任状説明書、目論見書、年次報告書、一般的なファンド開示などについては、対象事業体は直接電子配信を利用できます。認められる直接交付の方法には、以下が含まれます。

• 電子メール本文に文書全体を直接記載する。
• PDFなどの標準的な電子ファイルとして文書を添付する。
• 中間ページなどを経由することなく、文書全体を直接開くことができるハイパーリンクを提供する。

利用可能通知

対象情報に個人金融情報が含まれる場合、たとえば顧客の口座明細書、ポートフォリオの保有銘柄、取引確認書などについては、プライバシーを保護するため、対象事業体は通知とアクセスを組み合わせた方法を利用する必要があります。

この方法では、対象事業体は、パスワードで保護された顧客ポータルなど、安全性が確保され、アクセスが制限されたウェブサイト上に文書を掲載する必要があります。同時に、対象事業体は、対象受領者に利用可能通知を電子的に直接送付します。この通知では、新しい文書が利用可能になったことを知らせ、ログインページへの直接リンクを提供するとともに、資料へのアクセス方法を案内します。

紙媒体による委任状通知の廃止と委任状交付制度の抜本的な見直し

提案されている電子配信規則案は、証券取引所法規則14a-16および14c-2に基づく企業の委任状勧誘について、基本的な変更をもたらします。

現在の実務では、通知・アクセスモデルを利用する公開会社は、事前に電子配信への同意をしていないすべての株主に対して、「委任状資料のインターネット上での利用可能性に関する通知」を紙媒体で郵送する必要があります。この紙媒体による通知要件は、公開会社の発行体に多額の印刷費用、郵送の遅延、事務負担を生じさせています。

提案されている電子配信規則案では、紙媒体による「委任状資料のインターネット上での利用可能性に関する通知」を完全に廃止します。その代わり、発行会社は、委任状説明書、委任状投票カード、年次報告書、情報説明書を、直接電子配信または電子的な利用可能通知によって交付できるようになります。

さらに、この規則案では、紙媒体の通知を郵送する際に従来義務付けられていた、株主総会の40暦日前までに通知するという事前通知期間も撤廃されます。提案されている枠組みでは、電子的な委任状資料は、適用される州会社法および証券取引所法に基づく提出スケジュールで定められた通常の期限までに交付すればよいことになります。

また、この規則案では、企業結合に関する委任状勧誘に対する現在の除外規定も撤廃されます。合併、株式交換、企業再編を行う公開会社は、通常の年次株主総会と同じ簡素化された規則に基づき、M&Aに関する委任状資料を電子配信できるようになります。

資本市場取引における目論見書交付への影響

今回の規則案は、登録一次募集および流通市場での売却における目論見書の交付義務を簡素化します。

証券法第5条(b)(2)に基づき、州際通商を通じて販売される証券には、法定の第10条(a)目論見書を同時に添付するか、事前に交付する必要があります。従来、規則172により、一定の公開募集については「アクセス＝交付」とみなす仕組みが設けられていましたが、一部の市場取引やファンドによる分配については、手続き上の空白が残されていました。

電子配信規則案では、目論見書の交付を、電子配信を原則とする統一的な制度に組み込みます。引受会社、発行会社、売却を行うブローカー・ディーラーは、最終目論見書への直接リンクまたはファイルを添付した電子的な連絡を送付することで、目論見書の交付義務を自動的に履行できるようになります。

この規則改正により、株式募集、債券発行、追加募集、シェルフ登録に基づく募集、様式S-8による従業員給付制度の登録など、さまざまな取引における目論見書の交付が簡素化されます。

電子アドレスの管理、交付失敗への対応、投資家による拒否の保護措置

投資家が法令上の文書に継続的にアクセスできるようにするため、今回の規則案では、電子アドレスの管理および交付失敗時の対応について、厳格な運用基準を設けています。

交付失敗の特定と是正

電子的な送信が失敗した場合、たとえば自動返信によるメールの送信エラー通知やシステムエラー通知によって失敗が確認された場合、対象事業体は直ちに是正措置を講じなければなりません。対象事業体には、以下の対応が求められます。

1. 登録されている別の電子アドレスまたは更新後の電子アドレスに、再度連絡を送信する。
2. 住所の表記上の誤りを修正するため、合理的な範囲で電子アドレスを確認する。
3. 電子配信を速やかに完了できない場合は、3営業日以内に紙媒体による郵送に切り替える。

紙媒体による交付請求と電子配信の拒否手続き

対象受領者は、対象情報の一部または全部のカテゴリーについて、いつでも電子配信を拒否する絶対的な権利を有します。投資家が紙媒体による交付を請求した場合、対象事業体は速やかに記録を更新し、無料で当該口座への交付方法を紙媒体に戻さなければなりません。

さらに、投資家が電子配信を継続して利用している場合でも、過去に電子配信された特定の文書について、紙媒体の写しを請求することができます。対象事業体は、手数料を請求することなく、請求された紙媒体の写しを3営業日以内に提供しなければなりません。

ウェブサイト上での利用可能性に関する要件

利用可能通知の方法により文書をウェブサイトに掲載する場合、当該資料は定められた期間にわたってアクセス可能な状態を維持しなければなりません。個人金融情報を含む文書は、少なくとも3年間掲載する必要があります。個人金融情報を含まない文書は、別の連邦証券規則により、より長い保存期間が定められている場合を除き、少なくとも1年間ウェブサイト上で利用可能な状態にしておく必要があります。掲載されるすべての文書は、閲覧、印刷、ダウンロードがしやすい形式で提供しなければなりません。

既存の紙媒体による受領者に対する移行措置と必要な通知

現在、紙媒体による開示情報を受領している投資家を保護するため、今回の規則案では、対象事業体が紙媒体の受領者を電子配信をデフォルトとする方式に移行させる前に、所定の移行手続きを行うことを定めています。

対象事業体が既存の紙媒体による受領者の電子アドレスを保有している場合でも、その受領者を直ちに電子配信に切り替えることはできません。対象事業体は、以下の2段階の紙媒体による移行通知を行う必要があります。

• 初回の紙媒体による通知： 移行日の少なくとも180暦日前に送付し、電子配信をデフォルトとする方式への移行予定を受領者に通知します。また、登録されている電子アドレスを示し、電子配信を拒否する権利について説明するとともに、紙媒体による交付を継続する方法を案内します。
• フォローアップ通知： 移行日の30暦日前に送付し、変更予定を改めて通知するとともに、電子配信を拒否する権利を再度説明します。

既存の紙媒体による受領者が、いずれかの通知に対して電子アドレスを確認または更新することで応答した場合、2回目の通知は不要となり、当該口座は円滑に電子配信へ移行します。対象事業体が電子アドレスを保有していない既存の受領者については、引き続き紙媒体による交付が行われます。

規則30e-3の撤回、ガイダンスの更新、施行スケジュール

電子配信規則案は、連邦証券規制の枠組み全体における電子的な開示に関する規則を統一し、重複する規定を廃止するものです。

この規則案では、投資会社法に基づく規則30e-3を正式に撤回します。同規則は従来、投資ファンドの株主向け報告書について、ウェブサイト上での利用可能性を定めていました。今後、ファンドの報告書の交付は、統一された電子配信規則案の枠組みの下で全面的に行われることになります。

また、新たな規則は、電子配信に関して1995年、1996年、2000年にSECが公表した、数十年にわたる従来の解釈ガイダンスにも取って代わります。分散していたガイダンスを単一の明確な規制上のセーフハーバーに置き換えることで、SECはコンプライアンス担当者や法律顧問に対して、遵守すべき明確な基準を提供します。

SECは、最終規則が連邦官報に掲載された後、1年間の遵守移行期間を設けることを提案しています。リリース番号33-11430に対するパブリックコメントは、2026年9月21日まで受け付けられます。

実務上の対応

提案されている電子配信規則案は、市場における情報伝達から事務コストや業務上の負担を取り除く、実務的かつ実行を重視した枠組みを提供するものです。

最終規則の採択に備え、公開会社の取締役会、コーポレート・セクレタリー、コンプライアンス責任者は、まず以下の対応を進めるべきです。

1. 株主情報の確認： 株主名簿管理人、委任状勧誘代理人、ブロードリッジのような委託業者と連携し、現在の株主の電子メールアドレスの登録状況を確認するとともに、電子配信の拒否状況を管理する仕組みを見直す。
2. 移行通知の準備： 顧客および株主のリストを確認し、180日前および30日前の紙媒体による移行通知が必要となる口座を特定する。
3. 委託業者との契約の更新： 印刷会社、委任状資料の配布業者、IT・ウェブホスティング事業者との契約を見直し、直接交付および利用可能通知に関する技術要件に対応できるよう調整する。

著者

ローラ・アンソニー弁護士

設立パートナー

アンソニー、リンダー＆カコマノリス

企業法務および証券法務事務所

LAnthony@ALClaw.com

証券弁護士ローラ・アンソニー氏とその経験豊富な法律チームは、中小規模の非公開企業、上場企業、そして上場予定の非公開企業に対して継続的な企業顧問サービスを提供しています。ナスダック、NYSEアメリカン、または店頭市場（例えばOTCQBやOTCQX）で上場を目指す企業も対象です。20年以上にわたり、Anthony, Linder & Cacomanolis, PLLC（ALC）は、迅速でパーソナライズされた最先端の法的サービスをクライアントに提供してきました。当事務所の評判と人脈は、投資銀行、証券会社、機関投資家、その他の戦略的提携先への紹介など、クライアントにとって非常に貴重なリソースとなっています。当事務所の専門分野には、1933年証券法の募集・販売および登録要件の遵守（レギュレーションDおよびレギュレーションSに基づく私募取引、PIPE取引、証券トークン・オファリング、イニシャル・コイン・オファリングを含む）が含まれますが、これに限定されません。規制A/A+オファリング、S-1、S-3、S-8フォームの登録申請、S-4フォームによる合併登録、1934年証券取引法の遵守（フォーム10による登録、フォーム10-Q、10-K、8-Kおよび14C情報・14A委任状報告書）、あらゆる形態の株式公開取引、合併・買収（リバースマージャーおよびフォワードマージャーを含む）、ナスダックやNYSEアメリカンを含む証券取引所のコーポレートガバナンス要件への申請および遵守、一般企業取引、一般契約および事業取引が含まれます。アンソニー氏と当事務所は、合併・買収取引において、買収対象企業と買収企業の双方を代理し、合併契約、株式交換契約、株式購入契約、資産購入契約、組織再編契約などの取引文書を作成します。ALC法務チームは、公開企業が連邦および州の証券法やSROs要件に準拠することを支援しており、15c2-11申請、社名変更、リバース・フォワードスプリット、本拠地変更などにも対応しています。アンソニー氏はまた、中堅・中小企業向けの業界ニュースのトップ情報源であるSecuritiesLawBlog.comの著者であり、企業財務に特化したポッドキャスト『LawCast.com: Corporate Finance in Focus』のプロデューサー兼ホストでもあります。当事務所は、ニューヨーク、ロサンゼルス、マイアミ、ボカラトン、ウェストパームビーチ、アトランタ、フェニックス、スコッツデール、シャーロット、シンシナティ、クリーブランド、ワシントンD.C.、デンバー、タンパ、デトロイト、ダラスなど、多くの主要都市でクライアントを代理しています。

アンソニー氏は、Crowdfunding Professional Association（CfPA）、パームビーチ郡弁護士会、フロリダ州弁護士会、アメリカ弁護士会（ABA）および連邦証券規制やプライベート・エクイティ・ベンチャーキャピタルに関するABA委員会など、さまざまな専門団体のメンバーです。パームビーチ郡およびマーティン郡のアメリカ赤十字社、スーザン・コーメン財団、オポチュニティ社（Opportunity, Inc.）、ニュー・ホープ・チャリティーズ、フォー・アーツ協会（Society of the Four Arts）、ノートン美術館、パームビーチ郡動物園協会、クラヴィス・パフォーミング・アーツ・センターなど、複数の地域社会慈善団体を支援しています。

アンソニー氏はフロリダ州立大学ロースクールを優秀な成績で卒業しており、1993年から弁護士として活動しています。

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強制仲裁条項は、もはやSECにとって問題ではなくなった

2025年9月17日、SEC（米国証券取引委員会）は従来の立場を転換し、企業の定款やその他の会社関係書類に強制仲裁条項が含まれていても、それ自体が登録届出書を有効と宣言するかどうかのSECの判断に影響を及ぼすものではないとする方針声明を発表した。

背景

SEC企業財務部（CorpFin）は、1933年証券法（「証券法」）および1934年証券取引法（「証券取引法」）に基づく提出書類を審査し、コメントを行っています。CorpFinによる審査の目的は、S-K規制およびS-X規制を含む連邦証券法に基づく開示要件、ならびに一般的な不正防止規定への準拠を確保することです。これらの要件はいずれも、誤解を招くことなく必要な開示を行うために重要な情報の開示を求めています。必要な開示の基準は、一般的に情報の重要性です。TSC Industries, Inc.対Northway, Inc.事件において、米国最高裁判所は、重要性を、合理的な投資家が入手可能な情報全体の中で、その総合的な情報構成を大幅に変更したと見なす可能性が相当に高い情報であると定義しました。

SECおよびCorpFinはいずれも、特定の取引の是非や、当該取引または企業が特定の投資家や市場全体にとって適切かどうかについて評価・判断を行うものではありません。審査の目的は、証券法に基づく開示要件への準拠を確保することにあります。その観点から、CorpFinは、特定の条項のメリットまたはデメリットに関して、より詳細なリスク要因の開示や明確な説明を求めることはありますが、開示の範囲を超えて、それらの是非自体を評価またはコメントする権限は有していません。ただし、SECは、特定の公的政策上の懸念に基づき、登録届出書を有効と宣言することを拒否する権限を有しています。

連邦証券法に基づく投資家の請求について仲裁を義務付ける強制仲裁条項を、定款や細則などのコーポレート・ガバナンス文書に盛り込むことについては、長年にわたり議論の的となってきました。強制仲裁条項は、株主に対し、裁判所で高額な証券集団訴訟を提起するのではなく、個別の証券請求について仲裁による解決を求めることができる点で、企業にとって有利な手段とされています。

これまでSECは、強制仲裁条項について、公的政策上の懸念を理由に問題視していることを示してきましたが、その際に用いてきた数少ない手段の一つが、登録届出書の効力発生の迅速化（アクセラレーション）を拒否することでした。SECは、公的政策上の懸念のみを理由として、登録届出書を有効と宣言するか否かについて無制限の裁量権を有しているわけではなく、連邦証券法に基づき権限を有する事項に限って判断することが求められています。SECが登録届出書を有効と宣言しない場合、企業は、20日間の経過後に登録届出書が自動的に有効となることを定める証券法第8条(a)に依拠せざるを得ません。本ブログの末尾に、証券法第8条(a)の概要を改めて整理した説明を掲載しています。

2025年9月17日、SECは公的政策に関する声明を発表し、発行体と投資家間の強制仲裁条項の存在は、証券法に基づく登録届出書の効力発生の迅速化（アクセラレーション）の判断に影響を与えないことを示しました。この方針変更は、連邦証券法が仲裁合意の執行を優先する連邦仲裁法（FAA）の方針に優先するものではないとする最近の最高裁判決や、連邦証券法が株主にクラスアクションでの請求権を保証するものではないとする判例を踏まえた結果です。

強制仲裁条項

前述のとおり、企業は、一般的な訴訟コストの削減やクラスアクション訴訟の回避手段として、投資家の請求に対する強制仲裁条項を好んで導入しています。連邦仲裁法（FAA）自体も、こうした契約条項について「有効で取り消し不能、かつ強制可能である」と明記しており、その効力を裏付けています。FAAの下では、仲裁条項は有効かつ強制可能な書面契約に含まれている必要がありますが、定款や細則は、企業とその役員、取締役、株主との間の有効かつ強制可能な契約として確立されていることが確立的な法理とされています。

こうした仲裁条項が普及するにつれて、多くの州が、定款や細則などの企業構成文書に強制仲裁条項を含めることを禁じる法律を制定し、多くの訴訟が発生しました。多くの場合、FAAが勝利し、裁判所は「強制仲裁合意の強制力を名前で直接的に、あるいは『仲裁の基本的属性に干渉する』などのより微妙な方法で制限する州法」は、FAAによって優先される可能性があると判断しました。

その後、SECは、連邦証券法がFAAに優先するかどうかを検討します。SECは以前、次の理由から、証券法がFAAに優先すると主張できると考えていました。(i) 発行体と投資家間の強制仲裁条項は、司法手続きの利用を妨げることにより、連邦証券法の権利放棄禁止規定に違反する可能性があること、(ii) そのような条項は、裁判所でのクラスアクション訴訟を妨げることにより、投資家が連邦証券法に基づく権利を保護するための個人訴訟を提起する能力を不当に制限する可能性があること、です。

しかし、最高裁判例を含む長年の判例を踏まえ、SECは現在、連邦証券法はFAAを優先するものではないと結論付けています。特に、権利放棄禁止規定やその他の連邦証券法の規定の文言のいずれにも、FAAが連邦証券法の請求には適用されないと明確に議会が意図したと解釈できる記述はありません。さらに、強制仲裁条項が一部の人々の連邦証券法に基づく私的請求の経済的動機を損なう可能性があるという理由だけで、FAAを上書きすることはできません。

判例などの分析に基づき、SECは、発行体と投資家間の強制仲裁条項の存在が、登録届出書の効力発生の迅速化の判断に影響しないと結論付けています。

SECは公的政策に関する声明の中で、「FAAが特定の発行体・投資家間の強制仲裁条項に適用されるかどうかは、委員会に施行権限が付与されていない連邦法と、当該条項を規律する州法その他の法域の独自の法律との交差点に関わる法的問題である」と指摘しています。つまり、仲裁条項の強制力の有無は、SECの権限の及ぶ範囲を超える事項であるということです。

第8条(a)の復習

証券法第8条(a)は、登録届出書およびその修正届出書の効力発生について規定しています。特に、この規定では、登録届出書は提出から20日後、またはSECが指定するそれ以前の日に自動的に効力を発生することとされています。第8条(b)は、登録届出書が「表面上、重大な点において不完全または不正確である」場合に、SECが第8条(a)に基づく効力発生を阻止する停止命令を発する権限を与えています。

実際には、企業は規則473(a)に基づき、登録届出書に「遅延修正」と呼ばれる文言を追加することで、第8条(a)の効力を回避しています。遅延修正の典型的な文言は、以下のようになります。

本予備目論見書に記載された情報は完全なものではなく、変更される可能性があります。当社は、証券取引委員会（SEC）に提出された登録届出書が効力を発生するまで、これらの証券を販売できません。本予備目論見書は、これらの証券を販売するための勧誘ではなく、また、当該販売が認められていない州やその他の法域においてこれらの証券を購入するための勧誘でもありません。

…そしてこの条項を盛り込むことで、第8条(a)の効力発生を回避することができます。その後、企業はSECとコメント・審査・修正のプロセスを経て、最終的にSECからコメントが解消されたことを通知されます。その後、企業はRule 461に基づき、登録届出書の効力発生の迅速化（アクセラレーション）をSECに申請する書簡を提出します。技術的には、この申請により、企業は「遅延修正」文言を削除し第8条(a)文言を追加した最終修正届出書を提出して20日間待つことなく、登録届出書の効力発生を加速させることが可能となります。

実務上、第8条(a)が使用されない理由は二つあります。第一に、企業およびその弁護士、監査人、引受人は、SECの審査を受けないことによる訴訟リスクがあまりにも大きいと考えていることです。もし登録届出書の開示内容に後に不備があると判明した場合、SECによる審査が通常行われていないことが、原告側弁護士の主張を補強する材料となります。

第二の理由は、20日後に効力を発生するS-1届出書には、価格情報を含め完全な内容が求められることです。従来のIPOやフォローオン・オファリングでは、企業は最終修正届出書に価格情報を記載するのは、効力発生日まで待ちます。これにより、企業は販売時点の市場状況を判断して最適な価格を設定することが可能となります。これは特に、引受人がIPOで企業の登録株式全てを買い取り、直ちに顧客やシンジケート・ブローカーに再販売する確定引受方式の取引において重要です。また、企業は効力発生前の通常10〜15日間に行われるロードショー中に得られるフィードバックをもとに、価格決定に反映させることもできます。

しかし、SECが登録届出書を有効と宣言しない場合、あるいは最近見られるように政府閉鎖などで宣言ができない場合には、リスクとリターンのバランスが変化し、第8条(a)が現実的な選択肢となります。

著者

ローラ・アンソニー弁護士

設立パートナー

アンソニー、リンダー＆カコマノリス

企業法務および証券法務事務所

LAnthony@ALClaw.com

証券弁護士ローラ・アンソニー氏とその経験豊富な法律チームは、中小規模の非公開企業、上場企業、そして上場予定の非公開企業に対して継続的な企業顧問サービスを提供しています。ナスダック、NYSEアメリカン、または店頭市場（例えばOTCQBやOTCQX）で上場を目指す企業も対象です。20年以上にわたり、Anthony, Linder & Cacomanolis, PLLC（ALC）は、迅速でパーソナライズされた最先端の法的サービスをクライアントに提供してきました。当事務所の評判と人脈は、投資銀行、証券会社、機関投資家、その他の戦略的提携先への紹介など、クライアントにとって非常に貴重なリソースとなっています。当事務所の専門分野には、1933年証券法の募集・販売および登録要件の遵守（レギュレーションDおよびレギュレーションSに基づく私募取引、PIPE取引、証券トークン・オファリング、イニシャル・コイン・オファリングを含む）が含まれますが、これに限定されません。規制A/A+オファリング、S-1、S-3、S-8フォームの登録申請、S-4フォームによる合併登録、1934年証券取引法の遵守（フォーム10による登録、フォーム10-Q、10-K、8-Kおよび14C情報・14A委任状報告書）、あらゆる形態の株式公開取引、合併・買収（リバースマージャーおよびフォワードマージャーを含む）、ナスダックやNYSEアメリカンを含む証券取引所のコーポレートガバナンス要件への申請および遵守、一般企業取引、一般契約および事業取引が含まれます。アンソニー氏と当事務所は、合併・買収取引において、買収対象企業と買収企業の双方を代理し、合併契約、株式交換契約、株式購入契約、資産購入契約、組織再編契約などの取引文書を作成します。ALC法務チームは、公開企業が連邦および州の証券法やSROs要件に準拠することを支援しており、15c2-11申請、社名変更、リバース・フォワードスプリット、本拠地変更などにも対応しています。アンソニー氏はまた、中堅・中小企業向けの業界ニュースのトップ情報源であるSecuritiesLawBlog.comの著者であり、企業財務に特化したポッドキャスト『LawCast.com: Corporate Finance in Focus』のプロデューサー兼ホストでもあります。当事務所は、ニューヨーク、ロサンゼルス、マイアミ、ボカラトン、ウェストパームビーチ、アトランタ、フェニックス、スコッツデール、シャーロット、シンシナティ、クリーブランド、ワシントンD.C.、デンバー、タンパ、デトロイト、ダラスなど、多くの主要都市でクライアントを代理しています。

アンソニー氏は、Crowdfunding Professional Association（CfPA）、パームビーチ郡弁護士会、フロリダ州弁護士会、アメリカ弁護士会（ABA）および連邦証券規制やプライベート・エクイティ・ベンチャーキャピタルに関するABA委員会など、さまざまな専門団体のメンバーです。パームビーチ郡およびマーティン郡のアメリカ赤十字社、スーザン・コーメン財団、オポチュニティ社（Opportunity, Inc.）、ニュー・ホープ・チャリティーズ、フォー・アーツ協会（Society of the Four Arts）、ノートン美術館、パームビーチ郡動物園協会、クラヴィス・パフォーミング・アーツ・センターなど、複数の地域社会慈善団体を支援しています。

アンソニー氏はフロリダ州立大学ロースクールを優秀な成績で卒業しており、1993年から弁護士として活動しています。

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Mandatory Arbitration Provisions Are No Longer A Problem For The SEC

On September 17, 2025, the SEC reversed its previous position and issued a policy statement announcing that the presence of mandatory arbitration provisions in corporate documents, will not affect the SEC’s determination as to whether to declare registration statements effective.

Background

The SEC Division of Corporation Finance (CorpFin) reviews and comments upon filings made under the Securities Act of 1933 (“Securities Act”) and the Securities Exchange Act of 1934 (“Exchange Act”).  The purpose of a review by CorpFin is to ensure compliance with the disclosure requirements under the federal securities laws, including Regulation S-K and Regulation S-X, and the general anti-fraud provisions, all of which require disclosure of material information necessary to make required disclosures, not misleading. The standard for required disclosure is generally the materiality of the information. In TSC Industries, Inc. v. Northway, Inc., the U.S. Supreme Court defined materiality as information that would have a substantial likelihood of being viewed by a reasonable investor as Read More »

What Does The SEC Do And What Is Its Purpose?

As I write about the myriad of constantly changing and progressing securities law-related policies, rules, regulations, guidance and issues, I am reminded that sometimes it is important to go back and explain certain key facts to lay a proper foundation for an understanding of the topics which layer on this foundation. In this blog, I am doing just that by explaining what the Securities and Exchange Commission (SEC) is and its purpose. Most of information in this blog comes from the SEC website, which is an extremely useful resource for practitioners, issuers, investors and all market participants.

Introduction

The mission of the SEC is to protect investors, maintain fair, orderly and efficient markets and facilitate capital formation.  Although each mission should be a priority, the reality is that the focus of the SEC changes based on its Chair and Commissioners and political pressure. Outgoing Chair Mary Jo White viewed the SEC enforcement division and task of investor protection as her Read More »

SEC Issues New Guidance on Use of Twitter and Other Social Media Communications

On April 21, 2014, the SEC updated its Division of Corporation Finance Compliance and Disclosure Interpretations (C&DI) to provide guidance as to the use of Twitter and other social media communications in conjunction with a public offering or business combination transaction.

Background

Previously, on April 2, 2013, in response to a Facebook post made by Reed Hastings, CEO of Netflix, the Securities Exchange Commission (“SEC”) issued a report confirming that companies can use social media, such as Facebook and Twitter, to make company announcements in compliance with Regulation Fair Disclosure (Regulation FD) as long as investors are alerted as to which social media outlet is being used by the company.

Regulation FD requires that companies take steps to ensure that material information is disclosed to the general public in a fair and fully accessible manner such that the public as a whole has simultaneous access to the information.  Regulation FD ended the era of invitation-only conference calls between company management Read More »