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NASDAQ Modifies Initial Listing Requirements For SPACs

On April 22, 2026, Nasdaq amended its listing standards for Special Purpose Acquisition Corporations (SPACs).  The amended rules represent a significant tightening of the initial listing requirements for SPACs. For the seasoned practitioner and the executive leadership of public companies, these changes are not merely incremental adjustments but a fundamental shift in how exchange listing viability must be assessed during the pre-IPO and de-SPAC phases.  

It is no longer sufficient to rely on the “cookie-cutter” structures of the 2020-2021 boom. Instead, the current landscape requires a sophisticated understanding of how quantitative thresholds like the Market Value of Listed Securities (MVLS) interact with qualitative discretionary factors such as management experience and advisor history. By identifying these issues early, sponsors and their counsel can structure deals that are not only compliant but also resilient to the heightened scrutiny of exchange officials.

Brief Background on SPACs

Without reiterating my prior lengthy blogs on SPACs and SPAC structures (see for example HERE  and HERE Read More »

ナスダック、SPACの新規上場要件を改定

2026年4月22日、ナスダックは特別買収目的会社（SPAC）に関する上場基準を改定しました。今回の規則改定は、SPACの新規上場要件を大幅に厳格化するものです。経験豊富な実務家や公開会社の経営陣にとって、これらの変更は単なる段階的な調整ではなく、IPO前およびde-SPACの各段階において、取引所への上場可能性をどのように評価すべきかという考え方そのものを大きく変えるものです。  

もはや、2020年から2021年のSPACブーム期に一般的だった「画一的な」ストラクチャーに依存するだけでは十分ではありません。現在の環境では、上場証券の市場価値（MVLS）といった定量的な基準が、経営陣の経験やアドバイザーの実績といった定性的かつ裁量的な要素とどのように相互に作用するのかを、高度に理解することが求められます。こうした論点を早期に特定することで、スポンサーとその法律顧問は、単に規則を満たすだけでなく、取引所当局による一段と厳格な審査にも耐え得る取引ストラクチャーを構築することができます。

SPACの概要

SPAC（特別買収目的会社）やその仕組みに関する過去の長文のブログ記事（例： および  を参照）の内容を繰り返すことはしませんが、SPACとは、特定の買収対象が未定の段階で、合併、株式交換、資産買収、またはその他の企業結合取引を実行する目的で設立される「ブランク・チェック・カンパニー（白紙小切手会社）」のことです。一般的にSPACは、自らの経験や評判が企業結合の成功および上場企業としての発展に寄与すると考えるスポンサーによって設立されます。

規則改定の背景とその理由

今回の規則改定の必要性は、2021年にSECスタッフが公表したワラントの会計処理に関する声明以降、ナスダックが市場動向や構造上の課題を注視する中で生じたものです。当初の声明およびその後の対応については を参照してください。この声明により、ワラント負債の再評価が必要となり、その結果、多くのSPACが財務諸表の修正再表示を余儀なくされました。こうした修正再表示によって、当初は満たしているとされていた自己資本および市場価値の基準を、実際には下回っている企業が少なくないことが明らかになりました。これを受けて、ナスダックはSPACに求める最低水準を実質的に引き上げる一連の基準を提案し、十分な資本と株主分布を有するSPACのみが、ナスダック・グローバル・マーケットおよびナスダック・キャピタル・マーケットを通じて公開市場にアクセスできるようにしました。

提出書類に記載されているとおり、ナスダックの主な目的は、投資家の保護と市場の健全性の維持にあります。ナスダックは、SPACはその性質上、上場時点では実質的な事業活動を行っていないと指摘しています。そのため、売上高や利益といった従来の指標は適用しにくく、投資家保護の主要な手段として、流動性と公開株式数がより重視されます。2026年の規則は、これらの要件を標準化するとともに、ナスダックの基準をニューヨーク証券取引所（NYSE）の基準により近づけることを目的としており、これにより規制裁定の余地を縮小することが期待されています。

ナスダック・グローバル・マーケットの量的基準

ナスダック・グローバル・マーケットは、これまで、ステータス（市場の格）と達成可能な上場基準とのバランスを求める中規模SPAC（特別買収目的会社）にとって、好まれる市場区分でした。しかし、新ルール、具体的には上場規則5405(b)(3)(A)の改正により、参入障壁が引き上げられました。

ナスダック・グローバル・マーケット上場における主要な財務基準

ナスダック・グローバル・マーケットに関する最も大きな変更点は、買収会社（SPAC）に求められる「上場証券の最低時価総額」が7,500万ドルから1億ドルに引き上げられたことです。この基準は、同取引所の一般的な上場要件における時価総額基準に適用されます。ディールに関与する関係者にとって、これはSPACを当初から適切な規模で組成する必要があることを意味します。なぜなら、IPO後の最初の90日間の取引期間中にこの基準を下回ると、直ちに上場基準への適合に関する懸念が生じる可能性があるからです。

400人の単元株主を求める要件は、特に注目に値します。ナスダック・グローバル・マーケットに上場する通常の事業会社については、一定の場合には300人の株主でも要件を満たすことができますが、ナスダックはSPACについて、より広範な株式分布を確保し、価格操作のリスクを軽減するため、400人を明示的に義務付けています。これは、一般基準を、上場規則5406に基づく買収会社向けの「代替新規上場要件」と整合させるものです。

代替上場規則5406の役割

上場規則5406は、従来の資産基準や売上高基準を満たさないSPACに対して、代替的な上場ルートを提供するものです。SPACは事業実績を有していないため、その多くはこれらの従来基準を満たすことができません。この規則の下でも、SPACはエスクローおよび償還に関する規定を含むIM-5101-2のすべての要件を満たす必要があります。この基準における公開株式の時価総額は8,000万ドルであり、上場規則5405(b)(3)の市場価値基準で求められる2,000万ドルを大幅に上回っています。この二本立ての制度により、規模が大きく十分な資金を有するSPACは、IPO当日から高い水準の市場関心と流動性を示すことが可能となります。

ナスダック・キャピタル・マーケットに新設された専用上場ルート

今回の改定で導入された最も構造的な変更の一つは、ナスダック・キャピタル・マーケット向けに上場規則5505(b)(4)が新設されたことです。従来、SPACは他の一般企業と同じ「上場証券の時価総額基準」に基づいて上場することが認められていました。新たな規則では、SPACを独立した規制カテゴリーとして区分し、より厳格な上場要件を課しています。

上場規則5505(b)(4)に基づくナスダック・キャピタル・マーケットの要件

ナスダック・キャピタル・マーケットに関する新たな基準は、SPACについて「自己資本基準」から意図的に脱却する方針を反映したものです。ナスダックは、ワラントの会計処理をめぐる問題を受け、この自己資本基準がしばしば不正確に表示されていたと指摘しています。そのため、新たな基準では、自己資本よりも市場評価額と流動性に重点が置かれています。