これまで数多くのナスダック規則の改正および改正案についてブログで取り上げてきましたが、近年は変更のペースが非常に速くなっていることから、本ブログではこれらの改正内容を一覧で整理してご紹介します。
新設ナスダックIM-5101-4 ― SECによる取引停止後の上場廃止
2026年6月3日、SECは、ナスダック上場規則IM-5101-4を承認しました。この規則により、SECが過去に取引停止措置を講じた有価証券について、ナスダックが上場廃止とすることが適切であり、かつ公益に資すると判断した場合、当該有価証券を上場廃止とする権限がナスダックに付与されます。本最終規則の詳細については、私のブログ をご覧ください。なお、同ブログには、ナスダックが上場廃止の可否を判断する際に考慮する要素についても掲載しています。
新設ナスダックIM-5101-3 ― 新規上場申請を却下する裁量権の拡大
2025年12月、ナスダックは、新たなIM-5101-3を導入し、公表されている上場基準をすべて満たしている場合であっても、新規上場申請を却下する権限を有することとなりました。この規則により、ナスダックの裁量権は大幅に拡大され、申請企業自体に関する事項にとどまらず、第三者との関係性などの外部要因についても審査対象とすることが可能となりました。IM-5101-3の導入は、小型株IPO市場に大きな影響を及ぼし、2025年第4四半期には23件あった小型株IPOの件数が、2026年第1四半期にはわずか5件にまで減少しました。一方で、2026年第2四半期には小幅ながら回復の兆しが見られるものの、依然として過去の水準には遠く及んでいません。
新規則の詳細や、ナスダックが上場廃止の可否を判断する際に考慮する要素については、こちらをご覧ください.
新設ナスダック規則5210(1)(i) ― 中国関連企業に対する上場基準
2026年5月、ナスダックは新たな規則5210(1)(i)を採択し、香港およびマカオを含む中国を主たる事業拠点とする企業に対する上場基準を追加しました。この新規則では、規則に定義される「中国拠点発行体」に該当する企業が新規株式公開（IPO）を実施する場合、会社の総調達額が最低2,500万ドルとなる確定引受方式による証券発行を行わなければなりません。
企業結合（逆合併）の場合、新規則では、中国拠点発行体の非制限公開株式の時価総額が最低2,500万ドル以上であることが求められます。非制限公開株式の時価総額は、公開保有株式数の算定において、転売制限の対象となる証券を除外して算出されます。
直接上場の場合、新規則では、中国拠点発行体がナスダック・グローバル・セレクト・マーケットへの上場要件をすべて満たす必要があり、同市場にのみ上場が認められます。つまり、中国に拠点を置く企業がナスダック・キャピタル・マーケットまたはナスダック・グローバル・マーケットへの直接上場の要件を満たしたとしても、上場申請および上場が認められるのは、より厳格な上場基準および継続上場基準が適用されるナスダック・グローバル・セレクト・マーケットに限られます。
OTC Marketsからの上位市場への移行（アップリスティング）や、他の取引市場からの同様の市場変更の場合、新規則では、中国拠点発行体はナスダックへの上場資格を得る前に、最低12か月間OTC Markets（またはその他の取引所）で取引実績を有していることが求められます。また、企業結合（逆合併）に伴って上場する企業と同様に、こうした一定期間の取引実績を有する企業についても、非制限公開株式の時価総額が最低2,500万ドル以上であることが要件となります。
企業の事業が特定の法域において主として運営されているかどうかは、個別の事実関係および状況に基づいて判断されます。判断に当たっては、例えば、①会社の帳簿および記録が当該法域に所在していること、②会社資産の50%以上が当該法域に所在していること、③会社収益の50%以上が当該法域で生じていること、④取締役の50%以上が当該法域の市民である、または同法域に居住していること、⑤役員の50%以上が当該法域の市民である、または同法域に居住していること、⑥従業員の50%以上が当該法域を拠点としていること、または⑦会社が、当該法域の市民もしくは居住者である者、または本社所在地、設立地もしくは主たる事業運営地が当該法域にある一以上の個人または法人によって支配されている、もしくはそれらと共通支配下にあることなどの要素が考慮されます。
新規則の詳細については、こちらをご覧ください.
規則5405および5505の改正 ― 純利益基準に基づく上場要件の引き上げ
2025年12月、ナスダックは上場規則5405および5505を改正し、純利益基準を用いてナスダック・キャピタル・マーケットまたはナスダック・グローバル・マーケットへの上場を目指す企業に対する新規上場要件を引き上げました。具体的には、「非制限公開株式の時価総額」の最低基準を両市場とも1,500万ドルとしました。以前の基準は、ナスダック・キャピタル・マーケットが500万ドル、ナスダック・グローバル・マーケットが800万ドルでした。
最終的に採択された規則は、以下で詳しく紹介している提案内容とほぼ同様の内容となっています.
規則5810の改正 ― 終値の買気配値が0.10ドル未満となった銘柄の上場廃止
2025年12月、ナスダックは規則5810を改正し、証券の終値の買気配値が10営業日連続で0.10ドル以下となった企業を直ちに上場廃止できるようになりました。ナスダック規則5810では既に、企業の証券が最低買気配値要件を満たさないことによる是正期間に入った後、10営業日連続で終値の買気配値が0.10ドル以下（以下「低価格要件」）となった場合には、他に適用可能な是正期間があるか否かにかかわらず、ナスダックは当該証券についてスタッフによる上場廃止決定（Staff Delisting Determination）を行わなければならないと規定されていました。
改正後の規則では、企業が是正期間に入っているか否かにかかわらず、証券の終値の買気配値が10営業日連続で0.10ドル以下となった場合には、最低買気配値に関する継続上場要件を満たしていないものと判断されると規定されています。
規則5405および5505の改正 ― 非制限公開株式の時価総額要件は新規募集による調達資金のみで充足可能に
2025年3月、ナスダックは上場規則5405および5505を改正し、ナスダック・キャピタル・マーケットおよびナスダック・グローバル・マーケットの上場要件を変更しました。これにより、IPOに伴って上場する企業（ADRを登録する外国民間発行体を含む）は、新規上場時の非制限公開株式の時価総額（MVUPHS）要件を、公募による調達資金のみで満たさなければならなくなりました。従来は、転売のために登録された既発行株式も、MVUPHSの算定における非制限公開株式として算入することが認められていましたが、今後は算入できなくなります。
最終的に採択された規則は、以下で詳しく紹介している提案内容とほぼ同様の内容となっています.
規則5810および5815の改正 ― 2回目の是正期間および株式併合後の上場廃止手続きの迅速化
2025年1月、ナスダックは規則5810および5815を改正し、最低買気配値要件への適合を2回目の是正期間終了後も回復できなかった企業、および過去1年間に株式併合を実施した証券について、上場廃止手続きを迅速化できるようにしました。
改正後の規則では、企業が最低買気配値要件（1.00ドル）を360日を超えて満たさない状態が続いた場合、当該企業のナスダック市場での取引は停止されます。また、過去1年間に株式併合を実施した企業が最低買気配値要件（1.00ドル）を満たさない状態となった場合には、是正期間を設けることなく、規則5805(h)で定義される「上場廃止決定（Delisting Determination）」が直ちに通知されることになります。
規則5810の改正 ― 株式併合により他の上場要件を満たさなくなった場合の上場廃止手続きの迅速化
2024年10月、ナスダックは規則5810を改正し、上場維持に必要な最低買気配値要件を満たすために株式併合を実施した結果、最低ラウンドロット保有者数や公開保有株式数など、その他の上場基準を満たさなくなった上場企業について、上場廃止手続きを迅速化する制度を導入しました。
最終規則の詳細については、こちらをご覧ください。.
規則5210の改正 ― 主幹事引受会社はすべてナスダック会員であることが必要に
2024年3月、ナスダックは規則5210を改正し、IPOのすべての主幹事引受会社が、上場申請の前提条件として、ナスダック会員または限定引受会員でなければならないことを義務付けました。最終規則の詳細については、こちらをご覧ください.
規則5450および5550の改正案 ― 時価総額が30営業日連続で500万ドルを下回った企業に対するスタッフによる上場廃止決定
ナスダックは、ナスダック・グローバル・マーケット（グローバル・セレクト・マーケットを含む）およびナスダック・キャピタル・マーケットに上場している企業に対し、上場有価証券時価総額を最低500万ドルに維持することを義務付ける新たな上場規則5450(a)(3)および5550(a)(6)の採用を提案しました。提案された規則の下では、上場有価証券時価総額が30営業日連続で500万ドルを下回った企業は、一定の上場廃止手続きの対象となります。本規則案はこれまで複数回にわたり修正が行われており、つい最近までの規則案では、当該基準に抵触した企業は直ちにスタッフによる上場廃止決定（Staff Delisting Determination）の対象となる内容となっていました。しかし、本ブログ掲載日時点における最新の規則案では、公聴会パネル（Hearings Panel）が、適切と判断した場合には、企業が180日以内にすべての新規上場基準を満たしていることを立証することを条件として、上場基準への適合を回復するための例外措置を認める裁量権を有する内容へと修正されています。もっとも、本規則案の下では、企業は引き続きスタッフによる上場廃止決定（Staff Delisting Determination）の通知を受けることになりますが、当該決定については不服申立てを行うことが可能であり、その結果として、上場基準への適合を回復するための180日間の猶予期間が認められる場合があります。一方で、不服申立てを行った場合であっても、上場廃止手続き自体が停止されるわけではありません。そのため、不服申立ての審理期間中は、当該企業の証券はOTC Marketsにおいて取引されることになります。
著者
ローラ・アンソニー弁護士
設立パートナー
アンソニー、リンダー＆カコマノリス
企業法務および証券法務事務所
LAnthony@ALClaw.com
証券弁護士ローラ・アンソニー氏とその経験豊富な法律チームは、中小規模の非公開企業、上場企業、そして上場予定の非公開企業に対して継続的な企業顧問サービスを提供しています。ナスダック、NYSEアメリカン、または店頭市場（例えばOTCQBやOTCQX）で上場を目指す企業も対象です。20年以上にわたり、Anthony, Linder & Cacomanolis, PLLC（ALC）は、迅速でパーソナライズされた最先端の法的サービスをクライアントに提供してきました。当事務所の評判と人脈は、投資銀行、証券会社、機関投資家、その他の戦略的提携先への紹介など、クライアントにとって非常に貴重なリソースとなっています。当事務所の専門分野には、1933年証券法の募集・販売および登録要件の遵守（レギュレーションDおよびレギュレーションSに基づく私募取引、PIPE取引、証券トークン・オファリング、イニシャル・コイン・オファリングを含む）が含まれますが、これに限定されません。規制A/A+オファリング、S-1、S-3、S-8フォームの登録申請、S-4フォームによる合併登録、1934年証券取引法の遵守（フォーム10による登録、フォーム10-Q、10-K、8-Kおよび14C情報・14A委任状報告書）、あらゆる形態の株式公開取引、合併・買収（リバースマージャーおよびフォワードマージャーを含む）、ナスダックやNYSEアメリカンを含む証券取引所のコーポレートガバナンス要件への申請および遵守、一般企業取引、一般契約および事業取引が含まれます。アンソニー氏と当事務所は、合併・買収取引において、買収対象企業と買収企業の双方を代理し、合併契約、株式交換契約、株式購入契約、資産購入契約、組織再編契約などの取引文書を作成します。ALC法務チームは、公開企業が連邦および州の証券法やSROs要件に準拠することを支援しており、15c2-11申請、社名変更、リバース・フォワードスプリット、本拠地変更などにも対応しています。アンソニー氏はまた、中堅・中小企業向けの業界ニュースのトップ情報源であるSecuritiesLawBlog.comの著者であり、企業財務に特化したポッドキャスト『LawCast.com: Corporate Finance in Focus』のプロデューサー兼ホストでもあります。当事務所は、ニューヨーク、ロサンゼルス、マイアミ、ボカラトン、ウェストパームビーチ、アトランタ、フェニックス、スコッツデール、シャーロット、シンシナティ、クリーブランド、ワシントンD.C.、デンバー、タンパ、デトロイト、ダラスなど、多くの主要都市でクライアントを代理しています。
アンソニー氏は、Crowdfunding Professional Association（CfPA）、パームビーチ郡弁護士会、フロリダ州弁護士会、アメリカ弁護士会（ABA）および連邦証券規制やプライベート・エクイティ・ベンチャーキャピタルに関するABA委員会など、さまざまな専門団体のメンバーです。パームビーチ郡およびマーティン郡のアメリカ赤十字社、スーザン・コーメン財団、オポチュニティ社（Opportunity, Inc.）、ニュー・ホープ・チャリティーズ、フォー・アーツ協会（Society of the Four Arts）、ノートン美術館、パームビーチ郡動物園協会、クラヴィス・パフォーミング・アーツ・センターなど、複数の地域社会慈善団体を支援しています。
アンソニー氏はフロリダ州立大学ロースクールを優秀な成績で卒業しており、1993年から弁護士として活動しています。
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