ナスダック、純利益上場基準に基づく流動性要件の引き上げを提案

2025年9月3日、ナスダックは、ナスダック・キャピタル・マーケットおよびナスダック・グローバル・マーケットの流動性上場基準を改正する案を提案しました。この改正案では、純利益基準で上場する企業に求められる**「未制限公開株式時価総額（MVUPHS）」**の最低要件を5百万ドルから1,500万ドルに引き上げることが含まれています。これは、4月に行われた規則改正（MVUPHSはIPOによる調達金額のみで満たすことができ、再販用に登録された株式は計上できなくなることを規定）に続くものです（参考：HERE）。今回の提案により、小型株企業がナスダックIPOを実施することはさらに難しくなるとともに、純利益基準を利用して上場することの唯一の実質的な利点や区別が失われることになります。

背景

ナスダックに上場するには、企業は(a) 一定の初期定量的・定性的な要件、および(b) 一定の継続的定量的・定性的な要件を満たす必要があります。新規上場における定量的な上場基準は、通常、継続上場における基準よりも高く設定されており、上場前に企業が十分な成熟度に達していることを保証するのに役立ちます。  

ナスダックの各階層では、企業が満たすべき上場基準として、自己資本基準、上場証券の時価基準、純利益基準の3つの異なる基準が設けられています。ナスダックはこれらの上場基準を策定するにあたり、営業実績のある企業、上場証券の時価総額が高い企業、あるいは純利益を生み出している企業には、異なる基準に基づいて資本市場へのアクセス機会を与えるべきだと判断したと考えられます。このブログの最後に、ナスダック・キャピタル・マーケッツの定量的な上場基準の表を掲載しました。  

ナスダック・グローバル・マーケットに新規上場するには、企業は以下の最低MVUPHS（未制限公開株式時価総額）要件を満たす必要があります。純利益基準では8百万ドル、自己資本基準では18百万ドル、上場証券の時価総額基準または総資産/総収益基準のいずれかでは20百万ドルです。一方、ナスダック・キャピタル・マーケットに新規上場する場合、企業は純利益基準で5百万ドル、自己資本基準または上場証券の時価総額基準のいずれかで15百万ドルのMVUPHSを満たす必要があります。MVUPHS基準の設定にあたり、ナスダックの目的は、十分な流動性を確保し、価格発見や活発な取引を可能にすることにあります。  

規則改正案

ナスダックは、純利益基準に基づいて上場を目指す企業に対し、ナスダック・グローバル・マーケットおよびナスダック・キャピタル・マーケットのMVUPHSを1,500万ドルに引き上げるため、規則5405および5505の改正を提案しています。

予想通り、4月に実施された規則改正により、再販登録された株式をMVUPHSの一部として計上できなくなったことを受けて、ナスダックでは純利益基準に基づいて上場を目指す企業が増加しています。ナスダックの規則発表では、「…ナスダック・キャピタル・マーケットおよびグローバル・マーケットで、それぞれMVUPHSがわずか500万ドルまたは800万ドルの企業が、価格発見を支える取引を行わない可能性があることを懸念している」と示されています。さらに、初回上場基準の設定理由にかかわらず、ナスダックは現在、「企業が最低限の純利益を有するという理由だけで、自己資本や時価総額に比べて著しく低い流動性基準を求めることは適切ではない」と考えています。

ナスダックは、この件に関して他の説明や議論を行っておらず、今回の規則改正が実質的に純利益基準による上場をなくすことになるという点も認めていません。  

現行の上場基準

ナスダック・キャピタル・マーケットの定量的上場基準：

* 時価総額基準のみの要件を満たす現在上場企業は、申請前に上場証券の時価総額が5,000万ドルに達し、かつ90営業日連続で適用される入札価格要件を満たす必要があります。

** 2025年4月11日以降、新規株式公開（IPO）と同時に上場する企業は、この要件を公募による調達資金のみで満たす必要があります。 

*** 何らかの理由で再販制限のある証券は、公開株式数、公開株式時価総額、単元株主数の計算から除外されます。さらに、IM-5101-2に基づき上場するSPACを除き、最低必要単元株主数の半数以上が、それぞれ最低2,500ドル相当の制限なし証券を保有している必要があります。 

**** 終値代替基準で適格とされるには、企業は以下の条件に加えて、上記のその他の財務および流動性要件を満たす必要があります：(i) 過去3年間の平均年間売上高が600万ドル、(ii) 純有形資産が500万ドル、または (iii) 純有形資産が200万ドルかつ3年間の営業実績。

著者

著者

ローラ・アンソニー弁護士

設立パートナー

アンソニー、リンダー＆カコマノリス

企業法務および証券法務事務所

LAnthony@ALClaw.com 

証券弁護士ローラ・アンソニー氏とその経験豊富な法律チームは、中小規模の非公開企業、上場企業、そして上場予定の非公開企業に対して継続的な企業顧問サービスを提供しています。ナスダック、NYSEアメリカン、または店頭市場（例えばOTCQBやOTCQX）で上場を目指す企業も対象です。20年以上にわたり、Anthony, Linder & Cacomanolis, PLLC（ALC）は、迅速でパーソナライズされた最先端の法的サービスをクライアントに提供してきました。当事務所の評判と人脈は、投資銀行、証券会社、機関投資家、その他の戦略的提携先への紹介など、クライアントにとって非常に貴重なリソースとなっています。当事務所の専門分野には、1933年証券法の募集・販売および登録要件の遵守（レギュレーションDおよびレギュレーションSに基づく私募取引、PIPE取引、証券トークン・オファリング、イニシャル・コイン・オファリングを含む）が含まれますが、これに限定されません。規制A/A+オファリング、S-1、S-3、S-8フォームの登録申請、S-4フォームによる合併登録、1934年証券取引法の遵守（フォーム10による登録、フォーム10-Q、10-K、8-Kおよび14C情報・14A委任状報告書）、あらゆる形態の株式公開取引、合併・買収（リバースマージャーおよびフォワードマージャーを含む）、ナスダックやNYSEアメリカンを含む証券取引所のコーポレートガバナンス要件への申請および遵守、一般企業取引、一般契約および事業取引が含まれます。アンソニー氏と当事務所は、合併・買収取引において、買収対象企業と買収企業の双方を代理し、合併契約、株式交換契約、株式購入契約、資産購入契約、組織再編契約などの取引文書を作成します。ALC法務チームは、公開企業が連邦および州の証券法やSROs要件に準拠することを支援しており、15c2-11申請、社名変更、リバース・フォワードスプリット、本拠地変更などにも対応しています。アンソニー氏はまた、中堅・中小企業向けの業界ニュースのトップ情報源であるSecuritiesLawBlog.comの著者であり、企業財務に特化したポッドキャスト『LawCast.com: Corporate Finance in Focus』のプロデューサー兼ホストでもあります。当事務所は、ニューヨーク、ロサンゼルス、マイアミ、ボカラトン、ウェストパームビーチ、アトランタ、フェニックス、スコッツデール、シャーロット、シンシナティ、クリーブランド、ワシントンD.C.、デンバー、タンパ、デトロイト、ダラスなど、多くの主要都市でクライアントを代理しています。 

アンソニー氏は、Crowdfunding Professional Association（CfPA）、パームビーチ郡弁護士会、フロリダ州弁護士会、アメリカ弁護士会（ABA）および連邦証券規制やプライベート・エクイティ・ベンチャーキャピタルに関するABA委員会など、さまざまな専門団体のメンバーです。パームビーチ郡およびマーティン郡のアメリカ赤十字社、スーザン・コーメン財団、オポチュニティ社（Opportunity, Inc.）、ニュー・ホープ・チャリティーズ、フォー・アーツ協会（Society of the Four Arts）、ノートン美術館、パームビーチ郡動物園協会、クラヴィス・パフォーミング・アーツ・センターなど、複数の地域社会慈善団体を支援しています。

アンソニー氏はフロリダ州立大学ロースクールを優秀な成績で卒業しており、1993年から弁護士として活動しています。

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